Piazza Affari
Performance (-). Il mercato azionario italiano (prezzi al 16 dicembre 2021) è sceso del 3,7% nell’ultimo mese ma è in rialzo del 21,1% YTD. L’indice FTSE Italy Mid-Cap (-4,6% nell’ultimo ultimo mese) ha sottoperformato l’indice principale dello 0,9% (+6,4% YTD su base relativa), con l’indice FTSE Italy Small Caps (-2,8% nell’ultimo mese) che ha performato lo 0,9% meglio del mercato nell’ultimo mese, o +26,3% su base relativa dall’inizio del 2021. Guardando alle performance delle mid/small cap in Europa, l’indice MSCI Europe Small Caps è sceso del 5,5% nell’ultimo mese, registrando una performance peggiore delle mid/small cap italiane.
Stime (=). Dall’inizio dell’anno, abbiamo aumentato le nostre stime di EPS 2021E (+34,4%), mentre abbiamo attuato una revisione più blanda per il 2022E (+21,8%). Per il 2021, la nostra revisione complessiva delle stime per le mid-cap è stata anch’essa positiva (+17,1% YTD), così come per le small cap (+12,7% YTD). Le revisioni complessive delle stime per il 2022 per la nostra copertura mid/small cap sono state positive (+14,2% YTD). Nell’ultimo mese, le revisioni delle stime per il 2021/22 sono state trascurabili per le mid-cap (+0,0%/+0,1%) e leggermente positive per le small (+0,3%/+0,5%).
Valutazioni (=). Se confrontiamo la performance YTD con la variazione delle stime FY22 nello stesso periodo, vediamo che i titoli FTSE MIB hanno registrato un de-rating YTD del 2,2%, rispetto al -2,5% di un mese fa, mentre le mid-cap e le small-cap si sono rivalutate rispettivamente del 14,0% e del 27,2%. rispettivamente. Su base P/E, il nostro panel è scambiato con un premio del 35% rispetto alle large cap, ben al di sopra al premio medio storico (17%), ma in linea con il livello di un mese fa (35%).
Liquidità (-/+). Guardando all’andamento ufficiale dell’indice italiano, notiamo che la liquidità per le large cap nell’ultimo mese (misurata in base ai volumi medi moltiplicati per i prezzi medi in un determinato periodo) è al di sopra della media annuale, risultando superiore del 12,0% alla media a 1 anno, accelerando rispetto a un mese fa, quando la stessa metrica era +2,2%. È interessante notare che la liquidità per le mid-cap ha assistito a una tendenza molto più debole, mostrando una variazione del -3,4% (contro il +22,7% di un mese fa), mentre per le small cap la stessa metrica è migliorata e si è attestata a +29,5%. Vale la pena notare che la liquidità media giornaliera per la nostra copertura mid/small cap è stata di 3,1 Mln di euro nell’ultimo mese, con un aumento del 51% rispetto al periodo corrispondente di un anno fa.
Strategia d’investimento. Guardando a ciò che è successo nel 2021, le mid-cap italiane hanno vissuto un anno positivo, con l’indice STAR che ancora una volta ha registrato una performance straordinaria. A nostro avviso, le pressioni inflazionistiche rappresenteranno un elemento di rischio per le future prospettive di crescita: nel corso del prossimo anno, questo potrebbe portare le banche centrali a fare un passo indietro rispetto ai recenti annunci di azioni più restrittive, per riprendere a sostenere la ripresa economica attraverso politiche monetarie dovish. In questo contesto, per il momento non possiamo escludere un’ulteriore continuazione dell’attuale volatilità del mercato che sta portando alcuni titoli/settori a cedere parte della sovraperformance del 2021. Tuttavia, se le nostre aspettative si riveleranno corrette, dovrebbe essere una situazione transitoria e ci aspettiamo che le mid/small cap italiane siano ben posizionate per attirare l’interesse degli investitori, soprattutto nei settori ”growth”, come la tecnologia e il lusso. Confermiamo le nostre indicazioni, che combinano storie azionarie esposte al Recovery Plan con altre che dovrebbero continuare a godere di uno slancio commerciale favorevole e di una buona visibilità. Per quanto riguarda la liquidità delle mid/small cap, la situazione continua a migliorare gradualmente anche se abbiamo limato le nostre stime sugli afflussi di PIR dopo la pubblicazione dei dati ufficiali del 3Q21 di Assogestioni.
La raccolta PIR rafforza la performance positiva nel 3Q21
Assogestioni ha pubblicato i dati aggiornati sulla raccolta PIR del 3Q21 nella sua analisi trimestrale del 22 novembre 2021.
La raccolta netta è stata pari a 154,7 Mln di euro nel 3Q21, con un’intensificazione degli afflussi positivi rispetto a EU21 (+Eu106mn) dopo tre precedenti trimestri di deflussi. Il dato è simile a quello diffuso dalll’Osservatorio PIR del Sole 24 Ore, che stimava afflussi per circa 140 Mln di euro.
Secondo il dato mensile rilasciato dall’Osservatorio PIR del Sole 24 Ore, la raccolta ha continuato ad essere forte in ottobre, a quasi 100 Mln di euro (97 Mln per la precisione) e in novembre, a 172 Mln di euro. Dato il progresso, restiamo fiduciosi che l’interesse per questo prodotto continuerà la sua ripresa nei prossimi mesi.
Inoltre, il 16 settembre, Assogestioni ha rilasciato i primi dati ufficiali sulla raccolta dei PIR alternativi: nel
1H21 la raccolta è stata pari a 428 Mln di euro, mentre a fine giugno 2021 gli Asset under Management erano 684 Mln di euro. Dati complessivamente incoraggianti, considerando che per ora solo pochi fondi hanno ricevuto l’approvazione.
Ricordiamo che le caratteristiche dei PIR 3.0 sono le seguenti: almeno il 70% del fondo deve essere investito in titoli emessi da società quotate italiane o comunitarie con stabile organizzazione in Italia; di questo 70%, il 25% (cioè il 17,5% del totale del fondo) deve essere investito in titoli non presenti nell’indice principale (FTSE MIB nel caso di titoli quotati in Italia). La principale novità del nuovo regolamento è un investimento minimo obbligatorio del 5% di questo 70% (cioè il 3,5% del fondo totale) in small cap che non sono quotate né sul FTSE MIB né sul FTSE MID. Questa misura probabilmente incanalerà i risparmi verso un universo di piccole società che dovrebbero ottenere particolari benefici dal rinnovato interesse degli investitori. Il nuovo regolamento permette anche ai fondi pensione italiani di investire fino al 10% del proprio patrimonio in fondi PIR. Il beneficio fiscale (invariato) riguarda ancora l’eliminazione dell’imposta sulle plusvalenze dopo che l’investimento viene mantenuto nel fondo per almeno 5 anni.
Un recente rapporto pubblicato da Assogestioni (ottobre 2020) ha fornito le sue conclusioni sulle sottoscrizioni di fondi PIR da parte di piccoli investitori retail: a fine ‘19, l’investimento cumulativo medio pro capite era di soli 16.383 euro/10.553 euro, con solo il 3% dei sottoscrittori totali che raggiungono la quota massima annuale di 30.000 euro all’anno.
Dopo il lancio ufficiale del “PIR alternativo”, il decreto di agosto ha aumentato l’investimento massimo annuo da 150mila a 300mila euro: il PIR Alternativo è un involucro con benefici fiscali simili ai PIR (es. esenzione fiscale delle plusvalenze per investimenti detenuti per almeno 5 anni) e, a sua volta, è in grado di investire in ELTIF, fondi di private equity o fondi di debito privato. A causa degli investimenti in asset illiquidi (più vicini all’economia reale ma più rischiosi), gli investitori affluent sono i clienti target. L’importo massimo investibile all’anno è di 300mila euro a persona (rispetto ai 30mila euro per i PIR) fino a un massimo cumulativo di 1,5 Mln di euro per persona. Inoltre, il limite di concentrazione (cioè il massimo investimento cumulativo in un singolo titolo) è stato fissato al 20% (il 10% è il limite per i normali fondi PIR).
L’interesse degli investitori sarà probabilmente alto (afflussi di 3-5 miliardi di euro all’anno stimati da Assogestioni). Questi strumenti alternativi sarebbero infatti adatti a superare la volatilità del mercato, dato il loro impegno a lungo termine, e sono complementari ai fondi PIR in un senso più ampio (sono concepiti per investitori semi-professionali piuttosto che investitori al dettaglio). Crediamo che l’introduzione dei PIR alternativi potrebbe anche rappresentare una soluzione intelligente all’attuale impasse a livello UE sugli ELTIF, poiché i nuovi PIR alternativi sono autorizzati a comprare fondi ELTIF, quindi indirettamente a beneficio degli ELTIF.
Le nostre stime per i PIR
A lungo termine, le nostre ipotesi si basano sulle aspettative che l’interesse per questo prodotto rimarrà abbastanza alto grazie al beneficio fiscale e, dal punto di vista del distributore, al fatto di poter contare su un impegno a lungo termine da parte dell’investitore. In particolare, guardando al 2022, riteniamo che la classe azionaria mid/small sia ben posizionata nelle strategie degli investitori, il che dovrebbe tradursi anche in maggiori sforzi commerciali e di distribuzione da parte delle case d’investimento. Tuttavia, riduciamo la nostra previsione di afflussi per il 2021 di 50 milioni di euro, poiché riteniamo che lo slancio commerciale potrebbe risentire della recente volatilità del mercato.
Le nostre ipotesi principali sono le seguenti:
- Per il 2021, ipotizziamo una raccolta lorda da nuovi sottoscrittori di PIR di 0,15 miliardi di euro (da 0,2 miliardi), seguita da 2,4 miliardi di euro per il 2022;
- Per i sottoscrittori continui, ci aspettiamo che gli afflussi complessivi nel secondo anno ammontino a una parte della somma accantonata nel primo anno (dal 35% al 40% nel nostro modello); nei restanti anni (cioè dal terzo al quinto anno) ci aspettiamo che la raccolta sia stabile al quinto anno) ci aspettiamo afflussi stabili, equivalenti in media al 60% degli investimenti fatti nel secondo anno;
- Infine, calcoliamo l’ammontare del capitale che sarà ritirato dagli investitori che decidono di uscire dal fondo prima del termine di cinque anni (per qualsiasi motivo) a ~4% del patrimonio in gestione nel 2021 e oltre.
Le nostre stime per i PIR alternativi
Alla pubblicazione del rapporto di giugno 2020, abbiamo anche aggiunto le nostre stime sugli afflussi previsti per i PIR alternativi. Diversi importanti asset manager italiani hanno ormai lanciato i loro nuovi fondi, per lo più ELTIF, conformi con il regolamento e la definizione di PIR alternativi (e quindi soggetti ai benefici fiscali). Sulla base delle nostre aspettative per gli ELTIF, prevediamo una raccolta di 300 milioni di euro nel 2020, 1,5 miliardi nel 2021 e 1,8 miliardi nel 2022, raggiungendo così un AUM cumulativo di 3,6 miliardi di euro a fine ‘22.
Per il momento, le nostre stime sono più caute rispetto a quelle di Assogestioni per questo prodotto, che prevede una raccolta tra 3 e 5 miliardi di euro all’anno. Segnaliamo una notizia importante per i PIR alternativi: negli ultimi giorni di dicembre 2020 è stato è stato aggiunto al bilancio un emendamento che dà ai sottoscrittori di fondi PIR istituiti a partire dal 1° gennaio 2021 il diritto a un credito d’imposta su eventuali minusvalenze maturate su investimenti effettuati entro il 31 dicembre 2021. Questo credito ha un tetto massimo del 20% dell’importo investito ed è utilizzabile per un periodo di 10 anni. Pensiamo che il credito d’imposta possa rappresentare un ulteriore importante strumento di marketing per i PIR, migliorando la visibilità sulle nostre stime per il 2021.
