Gary Greenberg, Head of Emerging Markets, Hermes Investment Management
L’espansione dell’attività economica mondiale resta solida e diffusa. In particolare i dati macro e quelli degli utili confermano lo stato di grazia delle economie emergenti. Quali sono le aspettative? “L’economia globale, sostenuta dalla ripresa non inflazionistica degli Stati Uniti e dell’Europa sembra destinata a continuare a crescere. I tassi di interesse aumenteranno, mentre l’allentamento monetario delle banche centrali sarà ridotto, ma a questo punto, la maggior parte delle economie incorporano già questi provvedimenti. La crescita economica dei mercati emergenti ha forse toccato il punto più basso all’inizio dello scorso anno, ma ora assistiamo a una sua ripresa sia in termini assoluti che relativi e il FMI prevede una continuazione di questa tendenza, con un differenziale del 4% nei prossimi tre anni. Nel frattempo, i margini netti di profitto non finanziari si stanno riprendendo, passando dal 5,5% registrato nel 2015 – il punto più basso degli ultimi due decenni – fino a raggiungere il 6,7% nel 2017, mentre i margini dei paesi sviluppati sono vicini ai massimi degli ultimi venti anni. Ciò sta determinando un miglioramento del rendimento sul capitale proprio, che ha toccato i minimi assieme ai margini nel 2015, e prevediamo ulteriori miglioramenti per quest’anno. Su base relativa, i margini dei mercati emergenti e del RoE sono leggermente migliori di quelli dei mercati sviluppati. Fondamentalmente, le società dei mercati emergenti continuano a essere scambiate con un sostanziale sconto rispetto al valore contabile”.
Secondo alcuni osservatori, il miglioramento delle prospettive di crescita della domanda interna nella maggior parte dei paesi emergenti sarebbe verosimilmente la ragione principale per cui il clima di fiducia degli investitori nei confronti delle attività in queste aree si è ripreso nuovamente dopo la mini correzione tra metà novembre e metà dicembre 2017. Ci troviamo ancora in una situazione analoga?
“Il miglioramento della crescita della domanda interna, in un contesto di bassa inflazione, ha rafforzato la fiducia degli investitori nell’ ultimo anno. Anche se non commentiamo i movimenti a breve termine del mercato, in generale quest’anno possiamo considerare come fattori chiave in grado di guidare i mercati emergenti i livelli di valutazione ragionevoli, il miglioramento della redditività, le revisioni positive degli utili, il leggero posizionamento e l’ abbondante liquidità globale”.
Quali sono i rischi che potrebbero ostacolare il processo di crescita?
“Anche se la situazione attuale è calma, uno shock nei paesi industrializzati potrebbe avere ripercussioni anche sui mercati emergenti. L’aumento dei tassi americani sarà messo a confronto con i guadagni e gli acquisti di azioni proprie per determinare l’andamento degli Stati Uniti e, per estensione, dei mercati globali. In particolare, un intenso programma di emissioni negli Stati Uniti e in Cina potrebbe ostacolare i mercati. La possibilità di un’escalation militare dei conflitti nella penisola coreana, nello Stretto di Taiwan o in Medio Oriente continuerà a mantenere i mercati ai margini, o a rovesciarli, in caso di sostanziale peggioramento della situazione. La capacità dei mercati di sottrarsi alla politica sarà messa alla prova, soprattutto in considerazione dell’alto livello di imprevedibilità di Washington. Infine, i mercati emergenti rischiano di essere vittime del loro stesso successo. Temendo di restare fuori dal mercato, la maggior parte degli investitori stanno facendo acquisti basandosi sulle storie aziendali e il conseguente slancio potrebbe spingere i mercati in una fase di melt-up, ovvero di guadagni imprevisti e sostenuti. Come abbiamo visto negli Stati Uniti, il bull market può durare per lungo tempo, ma i prezzi potrebbero raggiungere livelli pericolosi – tanto che si potrebbe parlare di “nuova era dei prezzi” – prima di crollare”.
I flussi verso questi mercati sono rimasti forti, nonostante l’aumento dei tassi di interesse nei mercati sviluppati, perché gli squilibri macroeconomici si sono dissipati e lo slancio alla crescita è rimasto positivo a partire dalla metà del 2016. Ora però il processo di normalizzazione della politica monetaria ultra espansiva della Fed potrebbe impattare sulle aspettative e sul sentiment degli investitori verso queste aree?
“Crediamo che i mercati emergenti sopravviveranno al tapering, con le valutazioni in gran parte intatte, ma questo punto di vista dipende dalla nostra previsione circa il livello massimo che i tassi americani potrebbero raggiungere. Con un rendimento decennale al di sopra del 3,5%, gli attuali livelli delle valutazioni sia dei paesi industrializzati che di quelli emergenti potrebbero essere messi alla prova. Comunque, crediamo sia bassa la probabilità che i rendimenti statunitensi possano raggiungere questa soglia e inoltre pensiamo che le prospettive dei mercati emergenti restino intatte nel 2018”.
Considerando il mercato azionario, quali sono i paesi e i settori più interessanti?
“Dopo un 2016 modesto e un 2017 robusto, prevediamo un moderato aumento dei mercati azionari emergenti nel 2018. Le valutazioni sono favorevoli, le economie sono in buone condizioni e la redditività in miglioramento. Le azioni del settore energia hanno avuto un inizio d’anno molto positivo, ma pensiamo che la maggior parte del rally nel petrolio sia ormai alle nostre spalle. L’economia cinese e quella indiana sono destinate a crescere fortemente e le società di entrambe le economie possono godere di tassi d’ interesse moderati e di una buona domanda. La crescita della Cina potrebbe rallentare un po’ quest’ anno, ma il contesto resta favorevole per i guadagni. L’ incertezza politica è un problema in Messico, Perù, Brasile e Sud Africa, ma le condizioni economiche generali in America Latina variano dalla forte ripresa in Brasile alla crescita ragionevole in Perù,fino al rallentamento in Messico e alla stagnazione in Sud Africa. Queste condizioni potrebbero facilmente migliorare con esiti politici positivi, le cui probabilità sono però differenti. A livello paese, sovrappesiamo Cina, India e Taiwan. A livello settoriale privilegiamo Information Technology, finanziarie beni di consumo discrezionali”.
Negli ultimi trimestri si è registrata una netta ripresa della crescita del credito, la prima in più di sei anni. Tradizionalmente questo ha sempre coinciso con la forte sovra performance dell’azionario. Sarà così anche questa volta?
“Vi sono buone possibilità che livelli elevati di creazione di credito possano tradursi in un mercato azionario forte. L’andamento dei mercati emergenti da un anno all’ altro sembrerebbe confermare ciò. Vi è quindi la possibilità che il mercato faccia passi in avanti rispetto ai fondamentali, sull’onda della liquidità, il che potrebbe determinare una sopravvalutazione e una vulnerabilità agli shock dei tassi di interesse. Tuttavia, non siamo ancora arrivati a questo livello, i mercati emergenti sono ben sostenuti dai fondamentali”.
