Sebbene la riunione di luglio si sia conclusa senza novità, riteniamo che la Federal Reserve (Fed) si stia apprestando ad abbandonare le sue politiche di controllo dell’inflazione. Per gli investitori obbligazionari ciò potrebbe significare che i dati storici stanno per diventare una guida meno affidabile.
I membri del Federal Open Market Committee (FOMC) hanno lasciato intendere che la Fed potrebbe passare dalle politiche di controllo dell’inflazione a un regime di forward guidance basato sugli esiti. Il doppio mandato della Fed è garantire l’occupazione e la stabilità dei prezzi; al momento, quest’ultima componente è presente nell’equazione con un obiettivo di PCE core del 2%. Tuttavia, questo obiettivo è stato più che altro una guida, in quanto la Fed ha innalzato i tassi quando il PCE era sotto la soglia del 2%. Con l’approccio di forward guidance basato sugli esiti i tassi non subirebbero alcun rialzo fino a quando l’inflazione non superasse stabilmente il 2%. Di fatto, negli Stati Uniti solo uno dei tre cicli di inasprimento monetario degli ultimi 25 anni sarebbe stato realizzato sotto tale regime. Pertanto, questa mossa potrebbe incidere in misura significativa sulle decisioni di politica economica. Non solo potrebbe significare che la Fed lascerà i tassi invariati a lungo, ma anche che le autorità potrebbero utilizzare altri strumenti di allentamento monetario per scongiurare il mancato raggiungimento dell’obiettivo di inflazione.
I mercati dei titoli di Stato scontano già l’aspettativa che i tassi resteranno bassi per qualche tempo. Il rendimento dei titoli di Stato decennali statunitensi presi come riferimento si è ridotto sensibilmente, allo 0,58% rispetto all’1,92% di inizio anno. Per i mercati delle obbligazioni societarie il passaggio a un approccio di forward guidance basato sugli esiti significa che non possiamo necessariamente confrontare le attuali valutazioni ai livelli storici per avere un’indicazione del valore equo. Al momento, gli spread sui titoli statunitensi Investment Grade e High Yield, rispettivamente a 140 pb e 529 pb, si avvicinano alle medie a lungo termine. Questi valori possono sembrare relativamente modesti considerato il contesto recessivo, ma con il nuovo regime potrebbero comprimersi ulteriormente (dati al 28 luglio 2020).
Le implicazioni tecniche del passaggio a un approccio di forward guidance basato sugli esiti sono legate alla possibilità che i tassi rimangano bassi per diversi anni. In un regime del genere, la caccia al rendimento non si fermerebbe, il che significa che gli investitori continuerebbero a puntare su prodotti a spread per generare reddito. Ciò, a sua volta, potrebbe indurre gli emittenti ad approfittare della forte domanda per emettere nuovo debito, vuoi a scopo di rifinanziamento che per altri fini. Il risultato andrebbe monitorato molto attentamente in quanto al momento sono i fattori tecnici il principale propulsore della solida ripresa dei mercati del credito. Considerato che la Fed è un acquirente naturale grazie al suo programma di acquisto di obbligazioni societarie, ulteriori iniezioni di liquidità derivanti da altre misure di allentamento monetario, o dalla disponibilità di una più ampia gamma di strumenti, potrebbero stimolare la domanda in misura persino maggiore.
Se la Fed adottasse un approccio esplicito di forward guidance basato sugli esiti, le implicazioni sarebbero duplici per gli investitori obbligazionari. Primo, mentre le autorità tentano di raggiungere l’obiettivo di inflazione, la politica della Fed potrebbe diventare ancora più espansiva. Secondo, si riaprirebbe il dibattito su quale sarebbe il valore equo per i mercati del credito. Con il nuovo regime, guardare indietro alla storia per valutare le quotazioni correnti potrebbe essere un metodo superato.
