NN IP. Elezioni Argentina: il debito, primo nodo da sciogliere per il prossimo presidente. Analisi di Jared Lou

Alberto Fernandez (a sinistra nella foto) e Mauricio Macri si sfidano nelle elezioni alla presidenza dell'Argentina

Alberto Fernandez (a sinistra nella foto) e Mauricio Macri si sfidano nelle elezioni alla presidenza dell’Argentina

Gli elettori argentini si recheranno alle urne il 27 ottobre per eleggere il nuovo presidente, i membri del congresso nazionale e i governatori di gran parte delle 23 province del paese. Sulla base dei risultati delle elezioni primarie di agosto, Alberto Fernández del Partito Giustizialista, attualmente il principale partito di opposizione e la più grande componente del movimento peronista, sarà probabilmente eletto come prossimo presidente. Una vittoria per l’attuale Mauricio Macri, anche se non impossibile, ora sembra altamente improbabile. Uno dei primi ordini del nuovo presidente sarà una ristrutturazione del debito pubblico di fronte a quello che sembra essere un inevitabile default. Dalle elezioni primarie di agosto, in cui Alberto Fernández ha fatto una dimostrazione sorprendentemente forte nella sua candidatura alla presidenza del paese, i prezzi degli asset argentini sono diminuiti bruscamente. Il mercato ritiene che un orientamento politico a sinistra, di nuovo verso il peronismo, porterà ad una maggiore instabilità macroeconomica. L’Argentina era già sul precipizio prima delle primarie, e dato l’enorme declino della valuta e la mancanza di fiducia del mercato, la nazione sembra ora essere diretta verso il suo nono fallimento.

Nel complesso, pensiamo che il mercato possa essere un po’ sopravvalutato. La potenziale amministrazione Fernández si rende conto che è nel loro interesse riacquistare l’accesso ai mercati dei capitali internazionali. Persuadere il Fondo Monetario Internazionale, il più grande creditore del paese, a procedere con una leggera riprofilatura può essere una sfida, data la loro valutazione dell’economia argentina.

Fernández è ideologicamente peronista, ma sembra molto più pragmatico della sua compagna alla corsa, l’ex presidente Cristina Fernández de Kirchner. Una ristrutturazione l’anno prossimo sembra probabile, ma le condizioni probabilmente non saranno così negative per gli obbligazionisti come lo erano state nel 2001. Un nuovo governo guidato da Fernández probabilmente non vorrà passare i primi anni del suo mandato in contenzioso con i creditori. È più probabile che vorranno concentrare le loro energie sul raggiungimento della stabilità macroeconomica e sulla realizzazione dei loro obiettivi sociali. Sulla base delle precedenti ristrutturazioni del debito in Argentina e altrove, si possono fare le seguenti osservazioni:

  • L’eventuale ripresa sarà probabilmente superiore a quanto visto in agosto. Le obbligazioni argentine hanno flirtato con prezzi inferiori ai 40 centesimi di dollaro a fine agosto, quando molti conti europei sono stati costretti a vendere dopo che il paese è stato declassato a CCC. Questo spesso abbassa i prezzi al di sotto di ciò che alla fine è recuperabile, e gli investitori del debito in difficoltà che vengono coinvolti dopo un tale evento tendono ad essere estremamente riluttanti a vendere in perdita.
  • Fernández deve perseguire una ristrutturazione del debito che favorisca i creditori per riguadagnare rapidamente l’accesso al mercato. La disomogeneità tra i diversi tipi di creditori – hedge fund, gestori patrimoniali, banche private, argentini locali – potrebbe rendere più difficile raggiungere una soluzione negoziata con la stessa rapidità con accadde, ad esempio, con l’Ucraina nel 2015. La ristrutturazione dell’Ucraina è stata un successo inaspettato non solo per la rapidità con cui è stata completata, ma anche per il valore di recupero finale fissato a 80 centesimi di dollaro. Sarebbe sorprendente se l’Argentina ottenesse un tale risultato, ma Fernández vorrà probabilmente perseguire una ristrutturazione amichevole. L’FMI potrebbe essere la sfida più grande.
  • Né l’Argentina né i suoi creditori vogliono trascorrere un altro decennio nelle aule di tribunale. Durante l’ultimo default, l’Argentina ha sottovalutato la determinazione dei creditori stranieri e il danno che il suo approccio intransigente avrebbe arrecato all’economia, privandola del credito per più di un decennio. Allo stesso modo, in ultima analisi i creditori irriducibili possono averlo ritenuto redditizio, ma probabilmente hanno sottovalutato il tempo e il denaro necessario per la riscossione. La chiave per evitare lunghe controversie è fornire una proposta di ristrutturazione con perdite minime del valore attuale netto (VAN) per indurre la maggior parte dei creditori a partecipare allo scambio.
  • Il debito sovrano dei mercati emergenti è una classe di attività il cui prezzo non correttamente valutato offre agli investitori a lungo termine rendimenti interessanti in eccesso. Secondo Moody’s, il valore di recupero ponderato per gli emittenti sovrani EM era di 54 centesimi di dollaro tra il 1983 e il 2016. I differenziali di credito dovrebbero riflettere le probabilità future di default in relazione alle volte in cui si sono registrate perdite legate a casi di insolvenza. Gli elevati tassi di recupero e la frequenza relativamente bassa delle inadempienze del debito sovrano EM ne fanno, a nostro avviso, una delle classi di attività con il prezzo meno adeguatamente valutato al mondo.

Jared Lou, Emerging Market Debt portfolio manager di NN Investment Partners

 

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