I paesi emergenti
Le divergenze nella performance tra asset in valuta forte e valuta locale probabilmente continueranno a sussistere nelle condizioni di mercato attuali. Da inizio anno, il rendimento è stato di circa il 13,5% per i bond sovrani emergenti in dollari, di 9,9% per i societari emergenti e 6,8% per il debito in valuta locale. Sebbene i tassi USA siano diminuiti più in fretta rispetto agli altri mercati sviluppati, il dollaro rimane forte, con i Treasury che continuano ad essere il titolo sovrano con rendimento più alto tra quelli dei mercati sviluppati. Inoltre, nonostante le incertezze commerciali, il dollaro beneficia dell’eccezionalità della crescita statunitense, in un momento in cui sia l’Europa sia la Cina continuano a rallentare. Finché non emergeranno segnali di una stabilizzazione della crescita europea e cinese, crediamo che i rendimenti dei bond emergenti in valuta locale continueranno ad essere ostacolati dalla forza del dollaro.
Il mondo sta continuando a metabolizzare la nuova realtà dell’aumento degli attriti commerciali, un ribaltamento significativo rispetto a oltre due decenni di smantellamento sistematico delle barriere. La disputa tra USA e Cina è l’esempio più lampante di questa nuova realtà, ma il commercio è anche alla base del tentativo in corso – e finora senza successo – da parte del Regno Unito di uscire dall’Unione Europea. Per di più, le barriere commerciali vengono sempre più usate come armi negli scontri diplomatici in generale, tra cui di recente quello tra Corea del Sud e Giappone.
L’incertezza commerciale continua ad avere un impatto negativo sulla propensione delle società ad intraprendere progetti di spesa di capitale. Ciò a sua volta ha contribuito ad un deterioramento più vasto dell’outlook di crescita globale. Gli sviluppi più significativi sono i dati di crescita al di sotto delle aspettative nell’Eurozona e in India. Alla luce di questa situazione, i policymaker hanno adottato varie misure di allentamento, che dovrebbero almeno smorzare l’impatto di un rallentamento o di una stabilizzazione della crescita globale e nel migliore dei casi potrebbero generare una modesta ripresa. L’obbligazionario emergente dovrebbe beneficiare in caso di un moderato rallentamento o di una stabilizzazione della crescita globale, ma sarebbe a rischio nei casi estremi, vale a dire nell’eventualità di un rallentamento o una recessione significativa in grado di innescare un ‘flight to quality’ o di una brusca ripresa che possa generare inflazione e tassi più alti. Il nostro scenario di base per il resto del 2019 non prevede nessuno di questi due sviluppi estremi.
Visti i rendimenti attraenti sul debito emergente, in un mondo in cui il 60% dell’obbligazionario rende meno del 2%, i flussi dall’inizio dell’anno verso l’asset class hanno superato i 31 miliardi di dollari. È un trend che a nostro avviso continuerà nel breve e medio termine, dato il sottopeso strutturale che gli investitori istituzionali hanno in quest’area. Una chiara possibilità di rialzo per il mercato è che vi sia qualche passo avanti nella disputa commerciale tra USA e Cina, anche se al momento sembra piuttosto improbabile: vi è la possibilità di piccole vittorie ma non di una risoluzione definitiva nel prossimo futuro.
Continuiamo a preferire i bond in valuta forte rispetto a quelli in valuta locale e i Paesi con rendimenti elevati e driver di crescita idiosincratici, come il Brasile e l’Ucraina. Il segmento high yield (HY) è rimasto indietro rispetto al rally dei Treasury USA: le posizioni in quest’area potranno beneficiare dei trade di ‘catch-up’. Sono interessanti anche alcuni bond sovrani investment grade (IG), tra cui alcune new entry mediorientali dell’indice, che scambiano con un premio rispetto ai bond IG dei Paesi sviluppati e che dovrebbero continuare a beneficiare dei rendimenti bassi nei mercati avanzati. Infine, ci piacciono i mercati HY nei Paesi dove la crescita è sostenuta dalle azioni della banca centrale, come l’Indonesia.
Il risultato a sorpresa delle elezioni primarie e il conseguente sell-off in Argentina fornisce un caso di studio importante per l’asset class, che è diventata più sofisticata negli anni. L’impatto è rimasto quasi interamente confinato agli asset argentini e il rischio di contagio si è dissipato nel giro di due sessioni di trading. Questo episodio dimostra sia la profondità del mercato che l’importanza della diversificazione all’interno dell’asset class a mano a mano che essa matura.
Spencer Rodriguez, Analyst, Emerging Markets Group, TCW
