Kames Capital. Meglio i falling angel del debito italiano. Commento di Debbie King

Il ministro dell'Economia e delle Finanze, Giovanni Tria

Il ministro dell’Economia e delle Finanze, Giovanni Tria

Se ci dovesse essere una nuova recessione, gli investitori dovrebbero essere più preoccupati dal debito italiano che da una possibile cascata di fallen angel, società che perdono il loro status di IG scendendo a high yield, nel mercato obbligazionario corporate. Dalla crisi finanziaria, il comparto Investment Grade, e in particolare quello BBB, sono cresciuti molto, tanto che il numero di emissioni da società BBB occupa ora più del 50% dell’intera fascia IG. Onorare i pagamenti non è un problema quando la crescita è positiva e le società sono redditizie. Al contrario, una recessione comporterebbe dei downgrade che andrebbero a pesare sul più piccolo comparto high yield, causando problemi agli investitori che dovrebbero far fronte anche a una minore liquidità.

Prima di preoccuparsi, però, è utile paragonare le obbligazioni corporate BBB con la situazione, ad esempio, del debito italiano. La fascia BBB si compone di più unità, ognuna con un rischio individuale di downgrade. Al contrario, il debito italiano è un’unica unità BBB.

Recentemente, molti investitori hanno aumentato la loro esposizione al debito italiano alla ricerca di rendimento. Nonostante una Banca centrale europea tornata ad ammorbidirsi, un aumento della volatilità potrebbe essere però dietro l’angolo, dato che le proiezioni di crescita del Bel Paese sono ancora troppo ottimiste, le banche italiane sono dipendenti dalla nuova estensione del Tltro (è da ricordare che le banche sono i principali compratori domestici di BTP) e che il quadro include un comportamento potenzialmente erratico di politici inesperti che fanno l’occhiolino al controllo di un unico partito dopo le elezioni europee di maggio.

Lo scorso ottobre l’Italia ha mantenuto il rating Investment Grade, scendendo a Baa3 con outlook stabile per Moody’s mentre S&P ha confermato il rating BBB con un outlook negativo. Storicamente le agenzie di rating sono state generalmente lente a operare tagli del merito di credito. Per questo gli investitori devono valutare e decidere se i fatti sostengono un rating IG. Le implicazioni del passaggio del terzo maggiore mercato obbligazionario governativo alla fascia high yield sarebbero enormi. La fuga di capitali dall’Italia sarebbe vasta.

Per quanto riguarda la fascia corporate BBB, invece, è opportuno chiedersi quale sia la proporzione in pericolo downgrade. Non c’è un tasso di uscita “normale” che stimi quante aziende BBB subiscano un downgrade, ma negli ultimi anni questi casi sono scesi a livelli storicamente bassi. Recentemente, infatti, si è assistito più al fenomeno contrario, ovvero a società high yield salire a investment grade. Se l’economia globale dovesse scivolare nuovamente verso la recessione, eventualità di cui si sente parlare sempre più spesso, questo trend non sarebbe più sostenibile.

Le stime, nello scenario peggiore, mostrano un potenziale aumento del 10% dei downgrade di rating BBB. Credo che molte di queste previsioni di sventura siano esagerate. L’area BBB è cresciuta e c’è un’ampia disparità nella leva finanziaria delle società coinvolte. Ci aspettiamo una sorta di “dieta del debito” nel prossimo futuro, dato che il lento capovolgimento del ciclo di mercato sta dando la possibilità alle società di alleggerire la leva. Infine, il debito è relativamente economico, permettendo così operazioni di rifinanziamento e l’estensione delle scadenze e rafforzando così la situazione patrimoniale.

Avere un rating BBB non è abbastanza da dare per scontato che un’azienda sia sull’orlo di diventare un fallen angel. Il segmento investment grade è molto più resistente di quanto ci possiamo aspettare, per ora.

Debbie King, investment manager di Kames Capital

 

 

 

 

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